时伟翔：以优质国企组合投资国企改革股

宏观分析师时伟翔发表演讲

　 11月26日，国泰君安证券2014年投资策略研讨会在深圳举行。国泰君安证券宏观分析师时伟翔表示，这轮国企改革力度会比大家想象的强一些，尤其是地方国企改革他的盈利提升空间应该是非常大的。

　　“从投资逻辑来看，国有企业这轮任务是转型升级和国际化，越优质的企业才能完成这个任务，从长期角度做一个优质国企的组合就可以。” 时伟翔说。

　　时伟翔：我主要是从三个角度大家分享一下国有企业改革。第一个国企改革政策重点，这一点我们首先看是三中全会的表述，三中全会表述是四个方面，第一句话发展混合所有制，第二管资本为主，一部分要划割社保，第二部分可能要提高上交比例。第三国有资产重新战略布局，第四块是更加市场话。

　　这四个方面表述上我们从另外两个方面，第一段我们看国资委在国企改革表述上，他马上也要公布国企改革的意见，他也做了一些讲话，提了一些主要内容，他和三中全会基本一样。

　　还有一块我们看到上海国资委最近出来改革指导意见，他的表述跟三中全会比较一致，你看十六大包括前几年国有企业改革内容，你发现改革没有大的突破点，或者过去有一些论述。这个里面我们这样理解，国有企业改革你建立一个现代的市场体制，他是一个经济学常识不需要理论突破，未来战略发展目标就摆在那个地方。国有企业改革我觉得去理解，主要是从执行力度你看过去的几轮改革，国有企业改革可能大家讨论的特别多，各种观点不一样，从历史上讲力度非常强。

　　这轮改革力度会比大家想象的强一些，至少和你去从文字理解，要比这个理解强度大的多，主要两个角度。

　　第一从国资委、央企业这块，国资委主任明确说，现在央企一部分企业面临的不是经济的短周期的问题，是面临一个坎，如果这个坎跨不过去你企业就倒闭，国资委也不会用大力气帮助你，你迈不过去这个坎国资委就让你倒掉。

　　第二阶段中国发展到今天有些产业就是要国际化运作，经济学有一个词叫做生产的分解，国内国际去配置资源，这两个目标对现在企业压力非常大，这两个压力不亚于1997年和2003年改革的压力，这一点大家可以看上海国企，把上海国企放在全国角度讲，他用1/9地方企业资产，赚了全国1/4的利润，他的盈利能力在所有地方国企是别人一倍的水平。大家觉得上海国企整个盈利能力或者市场化不是很好，但是在全国他是最优秀的。

　　如果从这个角度来讲，你发现这轮国企改革，尤其是地方国企改革他的盈利提升空间应该是非常大的。第二块我们看上海国企他在2010年制定了国企改革十二五规划，这个规划和现在的包括三中全会包括大家提的国有企业改革的一些东西，基本上是一致的，你读文字没有什么大的创新点或者亮点。但是你从上海国企整个发展十二五规划发展目标来看，你会发现现在五年过去三年了，但是目标完成的是不变的。这一轮上海国企想是这样，他向国务院申报，他要成为整个本轮地方国企提供一个样本，结构性也特别大。

　　只要这轮改革指导意见一出来，他的力度是非常强的，尤其是上海，他倒逼压力，就像上海自贸区给他实行的倒逼压力非常大，整个国企改革执行力度比大家想象的高一些。

　　整个国企改革有四个特征，这四个特征这轮国企改革能否成功，或者多大成效，取决于这四个特征。

　　第一个混合所有制。

　　这一点以前有提但是不一样的地方是，会由绝对控股变成相对控股，还有一部分是参股。这样一个股权结构的变化上，整个来说本轮国企改革一个管资本他有一个现实基础，你一旦参股到相对控股只能管资本，过多管就没办法执行，这样一个新模式就会自然而然建立起来。如果你以管资本为主，接下来整个企业管理，肯定是市场化运作，这样整个招聘或者考核也肯定是更加市场化。

　　另外一点，如果你一旦以管资本为主，你整个经营团队是市场化的，你企业所完成的战略目标，我就是给你制定管理团队，制定这样一个任务你必须完成。这个任务我觉得国有企业不像以前维持一个状态，他的战略目标很可能会实现。这样我觉得这轮国企改革核心是混合所有制股权体制变更，导致管资本为主的管理模式的创新。这里在上海本轮改革这种力度会非常大。

　　还有第四个特征是分类监管，可能我们做投资，尤其参与国企改革的投资，分类改革再细化一点就是一企一策，因为国有企业并不是很多，到最后落脚点肯定是一个企业一个政策，分类监管的落脚点。一旦一企一政策，他国有企业内部压力就非常大，你不改别人改，到最后谁先改谁受益，会实行一个内部激励机制。这四个特征都落实，你会发现到最后国企改革一个是良性，第二个效率提升肯定非常快。

　　第三个是本轮国企改革特征以及宏观特点。

　　你一旦是投资见底以后，传统产业国有企业都成了财政包袱早改早受益，这一块这轮国企改革在这种背景下，如果跟其他国家相比，我们时间是优先，因为我们投资还可以支撑几年。

　　第二块李总理一直讲，这轮改革总要找几个激活点，现在看上海自贸区是一个，还有一个政府智能转变。还有一个国企在微观找到一个激活点，国有企业改革这一轮从企业来讲自身有动力，因为整个企业压力，包括现在形势大家认识非常清楚。第二块国有企业改革你发现刚才这四个特征描述，单从一个国有企业或者一个企业改革，他是没办法取得成功，他需要一系列的配套。这个国有企业改革，如果你做微观层次突破点，他会带动全局，这一块我觉得国有企业改革你看转型期国家案例，都是为政府加分并且为改革加分非常重要的点。

　　从投资逻辑我们认为这样，这轮国企改革和以前不一样，做投资有一点，国有企业这轮任务是转型升级和国际化，肯定越优质的企业才能完成这个任务，这轮国企改革从长期角度做一个优质国企的组合就可以。从投资逻辑主线和几个特征相对，主要有一个市场化、一个是垄断行业引入竞争机制，第三个是激励机制，这次可能中长期有效。

　　还有一块转型升级的领先企业，肯定是由优质企业完成这个任务。还有一块这轮混合所有制带来的股权结构的变更，带来资产重新布局。

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